Bessent ลั่นพร้อมทำทุกทางเพื่อพยุงเยน แต่ตลาดเริ่มตั้งคำถามถึงกระสุนที่แท้จริง

คำมั่นสัญญาที่ฟังดูหนักแน่นจากรัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ อาจไม่ได้แปลว่าจะมีกระสุนเพียงพอเสมอไป นี่คือสิ่งที่กำลังเกิดขึ้นกับ การแทรกแซงเงินเยน ที่วอชิงตันและโตเกียวร่วมมือกันในช่วงปลายเดือนกรกฎาคมที่ผ่านมา เมื่อสก็อตต์ เบสเซนต์ (Scott Bessent) รัฐมนตรีคลังสหรัฐฯ ประกาศว่ารัฐบาลทรัมป์ "จะทำทุกวิถีทางที่จำเป็น" เพื่อช่วยญี่ปุ่นพยุงค่าเงินเยนให้มีเสถียรภาพ แต่ท่าทีแข็งกร้าวนี้กำลังถูกนักลงทุนและนักวิเคราะห์ตั้งคำถามอย่างหนักว่า สหรัฐฯ มีทรัพยากรมากพอที่จะทำตามคำมั่นนั้นจริงหรือไม่

ความเคลื่อนไหวล่าสุดเมื่อวันจันทร์ที่ผ่านมาสะท้อนความกังวลนี้ได้ชัดเจน เมื่อค่าเงินเยนอ่อนค่าลงถึง 1% ในวันเดียว ทะลุระดับ 159 เยนต่อดอลลาร์ ซึ่งเท่ากับล้างกำไรที่ได้จากการแทรกแซงเงินเยนร่วมกันระหว่างสหรัฐฯ และญี่ปุ่นเมื่อวันที่ 31 กรกฎาคมไปแล้วครึ่งหนึ่ง ปฏิบัติการดังกล่าวถือเป็นการแทรกแซงร่วมกันครั้งแรกนับตั้งแต่ปี 1998 และเคยดันค่าเงินเยนให้แข็งค่าขึ้นไปแตะระดับ 155 เยนต่อดอลลาร์ได้ในช่วงสั้นๆ ก่อนที่แรงกดดันเดิมจะกลับมาอีกครั้ง

เบื้องหลังคำมั่น "whatever it takes" ของ Bessent

หลังปฏิบัติการแทรกแซงร่วมเมื่อปลายเดือนกรกฎาคม เบสเซนต์ให้สัมภาษณ์ว่า สหรัฐฯ "จะทำทุกวิถีทางที่จำเป็นเพื่อสนับสนุนญี่ปุ่น ในแบบที่เป็นประโยชน์ต่อเศรษฐกิจอเมริกัน ต่อผู้เสียภาษีชาวอเมริกัน และช่วยรักษาเสถียรภาพเศรษฐกิจโลก" คำพูดนี้ถูกตีความอย่างกว้างขวางว่าเป็นสัญญาณว่าวอชิงตันพร้อมจะเข้าช่วยเหลือญี่ปุ่นอีกครั้งหากจำเป็น อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาจากเครื่องมือทางการเงินที่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ มีอยู่จริง คำถามที่ตามมาคือ "ทำทุกวิถีทาง" นั้นมีขีดจำกัดอยู่ที่ไหน

เครื่องมือหลักที่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ใช้ในการแทรกแซงตลาดเงินตราต่างประเทศคือ กองทุนรักษาเสถียรภาพการแลกเปลี่ยนเงินตรา หรือ Exchange Stabilization Fund (ESF) ซึ่งปัจจุบันมีเงินสำรองอยู่ต่ำกว่า 220,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ตัวเลขนี้อาจฟังดูมหาศาล แต่เมื่อเทียบกับสิ่งที่ญี่ปุ่นทำไปแล้วเพียงลำพัง จะเห็นภาพที่ชัดเจนขึ้นมาก โดยธนาคารกลางญี่ปุ่นถูกประเมินว่าใช้เงินไปแล้วราว 53,000 ล้านดอลลาร์ในการเข้าซื้อเยนเพียงวันเดียวเมื่อวันที่ 30 กรกฎาคม ก่อนที่จะมีการแทรกแซงเงินเยนร่วมกับสหรัฐฯ ในวันถัดมา

นาธาน ทูฟต์ (Nathan Thooft) ผู้จัดการพอร์ตการลงทุนอาวุโสจาก Manulife Investment Management ให้ความเห็นว่า "สหรัฐฯ สามารถมีอิทธิพลต่อการตีความสถานการณ์ในตลาดได้ผ่านการประสานงานกับญี่ปุ่นในเรื่องการแทรกแซง แต่ไม่สามารถเขียนปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจใหม่ได้" เขายังเสริมว่ากระเป๋าเงินของสหรัฐฯ นั้น "ลึกแต่ไม่ได้ไร้ขีดจำกัด" ซึ่งเป็นการสะท้อนความเห็นของตลาดในวงกว้างว่า แม้คำมั่นสัญญาจะฟังดูมั่นใจ แต่ในทางปฏิบัติแล้วมีเพดานที่ชัดเจนอยู่

"กระเป๋าเงินของสหรัฐฯ นั้นลึก แต่ไม่ได้ไร้ขีดจำกัด" — Nathan Thooft, Manulife Investment Management

เฟดมีบทบาทแค่ไหนในการแทรกแซงเงินเยนครั้งนี้

ในทางทฤษฎี ธนาคารกลางสหรัฐฯ หรือเฟด ถือเป็นหน่วยงานที่มีศักยภาพไม่จำกัดในการแทรกแซงตลาดเงินตราต่างประเทศเพื่อกดค่าเงินดอลลาร์ให้อ่อนลง เนื่องจากเฟดสามารถพิมพ์เงินดอลลาร์ได้เองอย่างมีประสิทธิภาพ อย่างไรก็ตาม ในปฏิบัติการเดือนกรกฎาคมที่ผ่านมา บทบาทของเฟดถูกจำกัดอยู่เพียงการดำเนินการซื้อเยนในนามของกระทรวงการคลังเท่านั้น ไม่ได้ร่วมลงขันด้วยเงินของตัวเอง

ในอดีต เฟดเคยเข้าร่วมสมทบทุนกับกระทรวงการคลังในบางครั้งเพื่อแสดงการสนับสนุนต่อการแทรกแซง ย้อนกลับไปในปี 1998 การแทรกแซงเงินเยนครั้งนั้นถูกแบ่งเงินทุนคนละครึ่งระหว่างเฟดและกระทรวงการคลัง เช่นเดียวกับการแทรกแซงเงินเยนร่วมในปี 2011 ที่มีการขายเยน และการแทรกแซงในปี 2000 ที่มีการซื้อเงินยูโร ซึ่งทั้งสองครั้งก็ใช้สัดส่วนเงินทุนแบบ 50-50 เช่นกัน

แต่สำหรับรอบนี้ ตามรายงานข่าวและการวิเคราะห์ของ เดเร็ก แทง (Derek Tang) นักเศรษฐศาสตร์จาก Monetary Policy Analytics ระบุว่าเฟด "ไม่ได้ควักเงินสมทบ" ให้กับการแทรกแซงเงินเยนครั้งนี้ของสหรัฐฯ แม้ว่าข้อมูลอย่างเป็นทางการที่จะยืนยันเรื่องนี้อาจยังไม่มีการเปิดเผยจนกว่าจะถึงช่วงปลายปี ทางด้านเฟดเองก็ปฏิเสธที่จะแสดงความคิดเห็นเกี่ยวกับการแทรกแซงครั้งนี้ในวันจันทร์ที่ผ่านมา ขณะที่กระทรวงการคลังก็ยังไม่ได้ตอบกลับคำขอความคิดเห็นในทันที

แทงยังตั้งข้อสังเกตเพิ่มเติมว่า "ศักยภาพในการแทรกแซงของเฟดนั้น ในทางทฤษฎีถูกจำกัดด้วยความเต็มใจเท่านั้น" ซึ่งหมายความว่าหากเฟดตัดสินใจเข้าร่วมอย่างเต็มที่ ก็อาจเป็นกำลังเสริมที่สำคัญให้กับความพยายามพยุงค่าเงินเยนในอนาคต แต่ในตอนนี้ยังไม่มีสัญญาณชัดเจนว่าเฟดพร้อมจะทำเช่นนั้น

เครื่องมือ FIMA Repo Facility คือทางออกใหม่ที่ Bessent เสนอ

นอกเหนือจากกองทุน ESF แล้ว เบสเซนต์ยังได้ชูอีกหนึ่งช่องทางที่เฟดอาจเข้ามาช่วยเหลือได้ นั่นคือโครงการ Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility หรือที่เรียกกันสั้นๆ ว่า FIMA Repo Facility ซึ่งเป็นกลไกที่จะอนุญาตให้ญี่ปุ่นสามารถนำพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ ที่ถือครองอยู่กว่า 1 ล้านล้านดอลลาร์มาแลกเป็นเงินสดดอลลาร์ในระยะสั้นได้ สองวันหลังจากการแทรกแซงเงินเยนครั้งแรก เบสเซนต์ได้เสนอแนะให้มีการ "ขยายขนาด" ของโครงการนี้เพื่อรองรับความต้องการที่อาจเพิ่มขึ้น

อย่างไรก็ตาม ข้อมูลของเฟดที่เผยแพร่เมื่อวันพฤหัสบดีที่ผ่านมาชี้ให้เห็นว่าญี่ปุ่นยังไม่ได้ใช้เครื่องมือนี้แต่อย่างใด แม้ว่าก่อนหน้านี้ ซัตสึกิ คาตายามะ (Satsuki Katayama) รัฐมนตรีคลังญี่ปุ่น จะเคยส่งสัญญาณว่าอาจมีการใช้เครื่องมือดังกล่าวในอนาคตหากสถานการณ์จำเป็น การที่ญี่ปุ่นยังไม่ได้เดินหน้าใช้ FIMA Repo Facility ทำให้เกิดคำถามว่า เครื่องมือนี้จะเป็นเพียงทางเลือกสำรองที่ไว้ใช้ในยามฉุกเฉินจริงๆ เท่านั้นหรือไม่

ทำไม 160 เยนต่อดอลลาร์ถึงเป็นระดับที่ตลาดจับตา

หากค่าเงินเยนอ่อนค่าทะลุระดับ 160 เยนต่อดอลลาร์ แรงกดดันต่อทั้งญี่ปุ่นและสหรัฐฯ ให้ต้องกลับเข้าแทรกแซงอีกครั้งอาจเพิ่มสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ เนื่องจากระดับดังกล่าวเคยถูกมองว่าเป็นเกณฑ์ทางจิตวิทยาที่สำคัญในช่วงต้นปีที่ผ่านมา และเจ้าหน้าที่ญี่ปุ่นก็เคยเข้าแทรกแซงเพื่อพยุงค่าเงินเมื่อครั้งที่เยนอ่อนค่าทะลุระดับนี้ในช่วงฤดูร้อนปี 2024 มาแล้ว

มาร์โก คาซิรากี (Marco Casiraghi) และ กัง ลู (Gang Lyu) นักวิเคราะห์จาก Evercore ISI เขียนไว้ในบันทึกวิจัยเมื่อวันจันทร์ว่า "หากสหรัฐฯ และญี่ปุ่นปล่อยให้เยนกลับไปซื้อขายเหนือระดับ 160 อย่างต่อเนื่อง ตลาดอาจตีความว่าการไม่มีการแทรกแซงเงินเยนเป็นสัญญาณของความลังเลจากฝั่งสหรัฐฯ ในการขายดอลลาร์" พวกเขาเตือนว่าผลลัพธ์ที่ตามมาอาจเชิญชวนให้เกิดแรงกดดันในตลาดเพิ่มเติม ซึ่งจะเป็นบททดสอบความมุ่งมั่นที่แท้จริงของทั้งสองประเทศในการพยุงค่าเงินเยนให้แข็งแกร่งขึ้น

แรงจูงใจที่แท้จริงเบื้องหลังท่าทีของ Bessent

นักเศรษฐศาสตร์และผู้เล่นในตลาดจำนวนมากมองว่า แรงจูงใจสำคัญที่ทำให้เบสเซนต์ต้องออกมาพยุงค่าเงินเยนอย่างต่อเนื่องนั้น ไม่ได้มาจากความห่วงใยต่อเสถียรภาพของญี่ปุ่นเพียงอย่างเดียว แต่เป็นความพยายามป้องกันไม่ให้เกิดผลกระทบลุกลามเข้าสู่ตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เนื่องจากในอดีต การเทขายพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่นเคยส่งผลกระทบข้ามไปยังตลาดตราสารหนี้ของสหรัฐฯ ด้วย และหากโตเกียวตัดสินใจขายเงินดอลลาร์ที่ถือครองอยู่ออกมา ก็อาจส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ พุ่งสูงขึ้นตามไปด้วย ซึ่งขณะนี้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 10 ปีของสหรัฐฯ ได้ปรับตัวขึ้นแตะระดับสูงสุดนับตั้งแต่เบสเซนต์เข้ารับตำแหน่งแล้ว

มาร์ก โซเบล (Mark Sobel) อดีตเจ้าหน้าที่กระทรวงการคลังสหรัฐฯ ที่ทำงานในหน่วยงานนี้มานานกว่าสามทศวรรษ ให้ความเห็นอย่างตรงไปตรงมาว่า "หากเบสเซนต์กังวลเกี่ยวกับผลกระทบของการซื้อขายเยนที่อาจสร้างแรงกดดันต่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรและอัตราดอกเบี้ยระยะยาวของสหรัฐฯ วิธีที่ดีที่สุดในการแก้ปัญหาคือการจัดการกับความสุรุ่ยสุร่ายทางการคลังของสหรัฐฯ เอง" เขาย้ำว่า "การแทรกแซงเงินเยนและการใช้ FIMA เป็นเพียงพลาสเตอร์ปิดแผลชั่วคราวเท่านั้น" ไม่ใช่การแก้ปัญหาที่ต้นเหตุอย่างแท้จริง

ปัจจัยพื้นฐานที่ยังกดดันค่าเงินเยนอย่างต่อเนื่อง

แม้ว่าการแทรกแซงเงินเยนอาจช่วยพยุงค่าเงินได้ในระยะสั้น แต่ความเคลื่อนไหวของตลาดในวันจันทร์ที่ผ่านมาก็สะท้อนให้เห็นถึงข้อจำกัดของกลไกนี้ในการเปลี่ยนทิศทางระยะยาวของค่าเงินเยน เนื่องจากปัจจัยพื้นฐานที่กดดันค่าเงินยังคงอยู่ครบถ้วน ไม่ว่าจะเป็นส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยระหว่างญี่ปุ่นและสหรัฐฯ ที่ยังกว้างมาก ความกังวลเกี่ยวกับความน่าเชื่อถือทางการคลังของญี่ปุ่น และความไม่แน่นอนทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ยังคงกดดันตลาดการเงินทั่วโลก

ปัจจุบันอัตราดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารกลางญี่ปุ่น (BOJ) อยู่ที่ 1% เมื่อเทียบกับกรอบอัตราดอกเบี้ยเป้าหมายของเฟดที่ 3.5% ถึง 3.75% ซึ่งเป็นส่วนต่างที่กว้างมากและเป็นปัจจัยหลักที่หนุนให้เกิดการทำธุรกรรม carry trade คือการกู้ยืมเงินเยนที่มีต้นทุนต่ำไปลงทุนในสินทรัพย์สกุลเงินดอลลาร์ที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่า ซึ่งเป็นแรงกดดันต่อเนื่องที่ทำให้เยนอ่อนค่าอย่างต่อเนื่องมาตลอด

นอกจากนี้ สรุปผลการประชุมนโยบายการเงินล่าสุดของ BOJ ยังระบุถึงความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นของภาวะเงินเฟ้อ โดยมีกรรมการท่านหนึ่งชี้ให้เห็นความเป็นไปได้ที่จะมีการเร่งความเร็วในการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย ข้อมูลจากตลาดสัญญาแลกเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยสะท้อนว่านักลงทุนให้น้ำหนักความน่าจะเป็นราว 63% ที่ BOJ จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยภายในเดือนกันยายน และเกือบจะแน่นอนแล้วว่าจะมีการปรับขึ้นภายในเดือนตุลาคม

การอ่อนค่าของเยนในวันจันทร์ยังเกิดขึ้นพร้อมกับราคาน้ำมันที่ปรับตัวสูงขึ้นท่ามกลางความตึงเครียดที่ยังคงดำเนินอยู่เกี่ยวกับสถานการณ์อิหร่าน ซึ่งเป็นปัจจัยที่ส่งผลกระทบโดยตรงต่อญี่ปุ่น เนื่องจากประเทศนี้พึ่งพาการนำเข้าพลังงานเป็นหลัก ทำให้มีความเปราะบางสูงต่อการปรับตัวขึ้นของราคาพลังงานโลก

มุมมองจากนักวิเคราะห์ Goldman Sachs และ Bloomberg

ทีมนักวิเคราะห์จาก Goldman Sachs Group นำโดย กมัคชยา ตรีเวดี (Kamakshya Trivedi) ระบุว่าการตอบสนองของตลาดที่ค่อนข้างเบาบางต่อการแทรกแซงเงินเยนครั้งล่าสุด สะท้อนถึงเหตุผลพื้นฐานที่แท้จริงเบื้องหลังความอ่อนแอของค่าเงิน โดยทีมงานคาดการณ์ว่าแรงกดดันด้านการอ่อนค่าจะกลับมาอีกครั้งเมื่อเวลาผ่านไป เว้นแต่จะมีการเปลี่ยนแปลงเงื่อนไขเศรษฐกิจโลกอย่างมีนัยสำคัญ หรือเกิดความประหลาดใจเชิงนโยบายบางอย่างขึ้นมา

ในขณะเดียวกัน สกายลาร์ มอนต์โกเมอรี โคนิง (Skylar Montgomery Koning) นักยุทธศาสตร์มหภาคของ Bloomberg ให้ความเห็นว่าความอ่อนแอของเยนที่ฟื้นตัวขึ้นมาอีกครั้ง ประกอบกับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ที่ปรับตัวสูงขึ้น อาจดึงให้วอชิงตันต้องกลับเข้ามาแทรกแซงอีกครั้งในอนาคต และหากสหรัฐฯ ตัดสินใจขายเงินดอลลาร์โดยตรงแทนที่จะขายเงินยูโรแบบที่เคยทำในเดือนกรกฎาคม ก็อาจเป็นการส่งสัญญาณที่แข็งกร้าวกว่ามากต่อฝ่ายที่ยังคงถือสถานะขายชอร์ตเงินเยนอยู่ในตลาด

วันหยุดของญี่ปุ่นกับความเสี่ยงของสภาพคล่องที่บางลง

อีกหนึ่งปัจจัยที่นักลงทุนกำลังจับตาคือ การที่ญี่ปุ่นมีวันหยุดราชการในวันอังคาร ซึ่งอาจทำให้สภาพคล่องในตลาดเงินตราต่างประเทศบางลงกว่าปกติ นักเทรดหลายรายมองว่าสภาวะเช่นนี้อาจสร้างเงื่อนไขที่เอื้อต่อการเกิดการแทรกแซงเงินเยนรอบใหม่ได้ง่ายขึ้น เนื่องจากเจ้าหน้าที่การเงินอาจได้ประโยชน์มากกว่าจากการใช้เงินจำนวนเท่ากันในช่วงที่ตลาดมีปริมาณการซื้อขายต่ำ อย่างไรก็ตาม ความเคลื่อนไหวของค่าเงินในวันจันทร์ก็เป็นเครื่องเตือนใจให้เห็นถึงข้อจำกัดของกลไกนี้ในการเปลี่ยนทิศทางระยะยาวของเยน ตราบใดที่แรงกดดันเชิงโครงสร้างเบื้องหลังการอ่อนค่ายังคงไม่เปลี่ยนแปลง

สิ่งที่นักลงทุนไทยควรจับตาต่อจากนี้

สำหรับนักลงทุนและนักเทรดที่ติดตามตลาดค่าเงินและสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้อง ประเด็นเรื่องการแทรกแซงเงินเยนครั้งนี้มีนัยสำคัญหลายประการที่ควรจับตาต่อเนื่อง ประการแรกคือทิศทางของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรสหรัฐฯ ซึ่งมีความเชื่อมโยงโดยตรงกับพฤติกรรมการถือครองสินทรัพย์ของญี่ปุ่น ประการที่สองคือจังหวะการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของ BOJ ที่อาจเป็นตัวแปรสำคัญในการลดส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยกับสหรัฐฯ และประการสุดท้ายคือ ท่าทีของเฟดว่าจะตัดสินใจเข้าร่วมสมทบทุนในการแทรกแซงเงินเยนในอนาคตหรือไม่ ซึ่งจะเป็นตัวบ่งชี้สำคัญถึงระดับความจริงจังของสหรัฐฯ ในการสนับสนุนพันธมิตรอย่างญี่ปุ่น

ในภาพรวม เหตุการณ์นี้สะท้อนให้เห็นถึงความซับซ้อนของนโยบายการเงินระหว่างประเทศในยุคที่อัตราดอกเบี้ยและปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์เชื่อมโยงกันอย่างแน่นแฟ้น คำมั่นสัญญาทางวาจาอย่าง "whatever it takes" อาจช่วยสร้างความเชื่อมั่นในระยะสั้น แต่ในท้ายที่สุดแล้ว ตลาดจะยังคงจับตาดูที่ตัวเลขและเครื่องมือทางการเงินที่แท้จริงเบื้องหลังคำพูดเหล่านั้น

• เยนอ่อนค่าทะลุ 159 ต่อดอลลาร์ในวันจันทร์ ล้างกำไรครึ่งหนึ่งจากการแทรกแซงเดือนกรกฎาคม
• กองทุน ESF ของกระทรวงการคลังสหรัฐฯ มีเงินสำรองต่ำกว่า 220,000 ล้านดอลลาร์
• ญี่ปุ่นใช้เงินไปแล้วราว 53,000 ล้านดอลลาร์ในการแทรกแซงเพียงวันเดียว
• เฟดยังไม่ยืนยันว่าได้ร่วมสมทบทุนในการแทรกแซงครั้งนี้หรือไม่
• ระดับ 160 เยนต่อดอลลาร์ถูกจับตาเป็นเกณฑ์จิตวิทยาสำคัญ
• ตลาดคาดการณ์ความน่าจะเป็น 63% ที่ BOJ จะขึ้นดอกเบี้ยภายในกันยายน